前言
近期，中国证券投资基金业协会（以下简称“协会”）根据中国证监会于今年7月发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称“《暂行规定》”）出台了《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第1-3号》；其中，3号规范为针对结构化资产管理计划[1]（以下简称“产品”）的特别规定（以下简称“3号规范”）。本文拟通过对《暂行规定》和3号规范的相关规定进行梳理和归纳，从而对证券期货经营机构在未来进行产品结构设计和起草相关交易文本提供有益参考。
要点 | 《暂行规定》 | 3号规范 | |
遵循“利益共享、风险共担”的原则，将产品与其他融资行为进行严格区分 | 不得提供保本保收益[2]；
产品的总资产占净资产的比例不得超过法定标准[3]。 | （一）收益同享、亏损共担； （二）可约定同时适用于享受收益和承担亏损的比例； （三）不得约定单方面保障优先级投资者收益； （四）资产管理人可先行承担亏损，但不得获取超额收益[4]。 | |
不同类别产品的杠杆倍数限制： （一）股票类、混合类：1倍； （二）固定收益类产品：3倍； （三）其他类产品：2倍。 | 明确产品类别，约定相应投资范围及投资比例、杠杆倍数限制[7]。 | ||
进行信息披露[8] | 披露和揭示风险、收益分配、风控措施。 | 无相关内容 | |
防范产品嵌套投资风险 | 向下穿透核查 | 穿透核查产品投资标的，并禁止产品嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额[9]。 | 投资其他金融产品应向底层穿透审查，最终投向须符合《暂行规定》在杠杆倍数等方面的限制性要求[10]。 |
向上穿透核查 | 无相关内容 | 结构化金融产品不得作为委托资金，通过嵌套资产管理计划的形式，设立不合规产品；不得配合明知其属于结构化金融产品的委托资金进行止损平仓等保本操作[11]。 | |
禁止第三方机构及其关联方投资产品劣后级份额 | 第三方机构及其关联方不得投资于产品劣后级份额[12]。 | 产品投资者不得直接或间接影响资产管理人投资运作（提供投资建议服务的第三方机构同时认购优先级份额的情况除外）。 | |
向投资者进行产品推介 | 不得向投资者宣传产品的预期收益率[13]。 | 可通过业绩比较基准向优先级投资者进行产品推介，应同时说明业绩比较对象、业绩比较基准测算依据和测算过程等[14]。 | |
结语
上述要点为我们对《暂行规定》和3号规范中针对产品的相关规定进行的梳理。除此之外，《暂行规定》还明确，必须对产品劣后级份额认购者的身份及风险承担能力进行充分适当的尽职调查，在产品名称中应包含“结构化”或“分级”字样；同时还规定了产品的投资杠杆上限，即，产品总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例不得超过200%。值得一提的是，《暂行规定》和3号规范均将私募证券投资基金管理人纳入了监管范围，即，私募证券投资基金管理人在发行产品的过程中，也应严格遵守《暂行规定》和3号规范的相关规定，在有效防范相关业务风险的前提下，合法、有序地设计并发行相关产品。
作者简介：
杨春宝律师，北京大成（上海）律师事务所高级合伙人。执业20余年，系上海最早的70后高级律师。杨律师为国际知名出版物Asia Pacific Legal 500和Asia Law Profiles多年推荐律师，并入围Finance Monthly“2016中国公司法律师大奖”，具有上市公司独立董事任职资格，系复旦大学法学院兼职导师、华东政法大学兼职研究生导师。杨律师执业领域为：公司、投资、并购和基金，TMT，房地产和建筑工程，知识产权，以及上述领域的争议解决。电邮：chambers.yang@dentons.cn
孙瑱律师，北京大成（上海）律师事务所律师。孙律师在执业前从事企业管理工作十多年，具备优秀的中英文双语沟通和协调能力，同时也积累了非常丰富的企业运营方面的知识和经验。孙律师执业领域为：投资并购、私募基金和资本市场。电邮：sun.zhen@dentons.cn
[1] 《暂行规定》 第十四条 本规定涉及的相关术语释义如下：（一）结构化资产管理计划，是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的资产管理计划。
[1] 《暂行规定》 第四条 证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，不得存在以下情形：
（一）直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排，包括但不限于在结构化资产管理计划合同中约定计提优先级份额收益、提前终止罚息、劣后级或第三方机构差额补足优先级收益、计提风险保证金补足优先级收益等。
[1] 《暂行规定》 第四条 证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，不得存在以下情形：
（七）结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例超过140%，非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例超过 200%。
[1]3号规范 一、严格按照“利益共享、风险共担、风险与收益相匹配”原则设计结构化资产管理计划。所谓利益共享、风险共担、风险与收益相匹配，是指在结构化资产管理计划产生投资收益或出现投资亏损时，所有投资者均应当享受收益或承担亏损，但优先级投资者与劣后级投资者可以在合同中合理约定享受收益和承担亏损的比例，且该比例应当平等适用于享受收益和承担亏损两种情况。
二、结构化资产管理计划合同中不得约定劣后级投资者本金先行承担亏损、单方面提供增强资金等保障优先级投资者利益的内容。
三、结构化资产管理计划应当根据投资标的实际产生的收益进行计提或分配，出现亏损或未实际实现投资收益的，不得计提或分配收益。
四、资产管理人可以按照《暂行规定》要求，通过以自有资金认购的资产管理计划份额先行承担亏损的形式提供有限风险补偿，但不得以获取高于按份额比例计算的收益、提取业绩报酬或浮动管理费等方式变相获取超额收益。
五、不得通过合同约定将结构化资产管理计划异化为优先级投资者为劣后级投资者变相提供融资的产品。
[1]《暂行规定》 第十四条 本规定涉及的相关术语释义如下：（三）股票类结构化资产管理计划，是指根据资产管理合同约定的投资范围，投资于股票或股票型基金等股票类资产比例不低于80%的结构化资产管理计划。
（四）固定收益类结构化资产管理计划，是指根据资产管理合同约定的投资范围，投资于银行存款、标准化债券、债券型基金、股票质押式回购以及固定收益类金融产品的资产比例不低于80%的结构化资产管理计划。
（五）混合类结构化资产管理计划，是指资产管理合同约定的投资范围包含股票或股票型基金等股票类资产，但相关标的投资比例未达到本条第（三）项、第（四）项相应类别标准的结构化资产管理计划。
（六）其他类结构化资产管理计划，是指投资范围及投资比例不能归属于前述任何一类的结构化资产管理计划。
[1]《暂行规定》 第十四条 本规定涉及的相关术语释义如下：（二）杠杆倍数＝优先级份额/劣后级份额。结构化资产管理计划若存在中间级份额，应当在计算杠杆倍数时计入优先级份额。
[1] 3号规范 六、结构化资产管理计划合同中应明确其所属类别，约定相应投资范围及投资比例、杠杆倍数限制等内容。
[1]《暂行规定》 第四条 证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，不得存在以下情形：（三）未在资产管理合同中充分披露和揭示结构化设计及相应风险情况、收益分配情况、风控措施等信息。
[1] 《暂行规定》 第四条（五）通过穿透核查结构化资产管理计划投资标的，结构化资产管理计划嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额。
[1] 3号规范 六、合同约定投资其他金融产品的，资产管理人应当依据勤勉尽责的受托义务要求，履行向下穿透审查义务，即向底层资金方向进行穿透审查，以确定受托资金的最终投资方向符合《暂行规定》在杠杆倍数等方面的限制性要求。
[1] 3号规范 六、证券期货经营机构不得以规避《暂行规定》及本规范要求为目的，故意安排其他结构化金融产品作为委托资金，通过嵌套资产管理计划的形式，变相设立不符合规定的结构化资产管理计划，或明知委托资金属于结构化金融产品，仍配合其进行止损平仓等保本保收益操作。
[1]《暂行规定》 第五条 证券期货经营机构开展私募资产管理业务，不得委托个人或不符合条件的第三方机构为其提供投资建议，管理人依法应当承担的职责不因委托而免除，不得存在以下情形：（六）第三方机构及其关联方以其自有资金或募集资金投资于结构化资产管理计划劣后级份额。
[1] 《暂行规定》第三条 证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：（十）向投资者宣传资产管理计划预期收益率。
[1] 3号规范 七、结构化资产管理计划可以通过业绩比较基准形式向优先级投资者进行推介，但应同时说明业绩比较对象、业绩比较基准测算依据和测算过程等信息。结构化资产管理计划的业绩比较对象应当与其投资标的、投资策略直接相关。
